期權(quán)價(jià)格的決定因素
admin
比如，在之前的例子中，12月時(shí)的4月黃金1400看漲期權(quán)的權(quán)利金價(jià)格為26美元/盎司，也就是說(shuō)買方買入期權(quán)的成本是2600美元。4月份時(shí)的黃金價(jià)格是1399美元/盎司，所以這個(gè)期權(quán)行權(quán)時(shí)不會(huì)有盈利。正常人不會(huì)以1400美元/盎司的價(jià)格行權(quán)而獲得4月期貨，因?yàn)樗緛?lái)就能進(jìn)入市場(chǎng)以便宜1美元/盎司的價(jià)格立刻買入。
那么，為什么有人（正常人）愿意支付2600美元買入這種權(quán)利呢？原因在于期權(quán)具有潛在價(jià)值。購(gòu)買期貨的潛在風(fēng)險(xiǎn)要高于2600美元。是的，你可能會(huì)以1399美元/盎司的價(jià)格買入4月期貨，設(shè)置一個(gè)26美元/盎司的止損。盡管本質(zhì)上初始風(fēng)險(xiǎn)可能一致，你不需要承擔(dān)超過(guò)2600美元的風(fēng)險(xiǎn)，但這與期權(quán)仍有一些明顯的差異。你支付2600美元買入期權(quán)，你就知道最大風(fēng)險(xiǎn)得到了保證。如果你買入期權(quán)，設(shè)置2600美元的止損，有時(shí)候止損會(huì)以更好的價(jià)格得到執(zhí)行，但也可能以更差的價(jià)格執(zhí)行。另外一種可能性是，市場(chǎng)運(yùn)行在區(qū)間中。市場(chǎng)可能下跌26美元/盎司或者更多，引發(fā)你的期貨止損，之后升高至你的盈利水平。這就凸顯了買入期權(quán)的一大優(yōu)勢(shì)：保存火力。凡事皆有兩面，現(xiàn)在談成本。如果你的分析是正確的，而你愿意承受期貨的風(fēng)險(xiǎn)，那么你得以保證可以獲得比期權(quán)更大的盈利。如果黃金價(jià)格上漲至1425美元/盎司，而你的期貨買入價(jià)是1399美元/盎司，你就能獲得2600美元/合約的毛利（26美元/盎司乘以100盎司），再扣除手續(xù)費(fèi)等費(fèi)用。而對(duì)于期權(quán)，你可以賣出你的期權(quán)，或者行權(quán)，但你的盈利肯定要小于2600美元。請(qǐng)記住，在我們的例子中，你為時(shí)間支付了2600美元——或者說(shuō)通過(guò)支付2600美元，獲得賺錢的潛在價(jià)值。不過(guò)時(shí)間已經(jīng)過(guò)去了，時(shí)間價(jià)值也會(huì)消失。你不會(huì)再拿到全部的2600美元，只能拿到其中的一部分。
讓我們復(fù)習(xí)一下這些概念，清理尚存的困惑。行權(quán)價(jià)高于市場(chǎng)價(jià)格的看漲期權(quán)（比如，1400的黃金看漲期權(quán)，期貨市場(chǎng)價(jià)格為1399美元/盎司），和行權(quán)價(jià)低于市場(chǎng)價(jià)格的看跌期權(quán)（比如1390的黃金看跌期權(quán)，期貨市場(chǎng)價(jià)格為1399美元/盎司），其權(quán)利金只由時(shí)間價(jià)值構(gòu)成。實(shí)值期權(quán)（比如，1400的黃金看漲期權(quán)，市場(chǎng)價(jià)格為1425美元/盎司，或者1440的黃金看跌期權(quán)，市場(chǎng)價(jià)格為1425美元/盎司）同時(shí)具有時(shí)間價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值。期權(quán)的實(shí)值程度越高，期權(quán)越值錢，而按照定義，權(quán)利金越高。
用一個(gè)簡(jiǎn)單的公式來(lái)說(shuō)就是
時(shí)間價(jià)值=權(quán)利金－內(nèi)在價(jià)值
期權(quán)到期日越遠(yuǎn)，時(shí)間價(jià)值越大。這當(dāng)然是說(shuō)得過(guò)去的，因?yàn)槠跈?quán)到期日越遠(yuǎn)，發(fā)生有利于期權(quán)買方走勢(shì)的可能性越大，期權(quán)的價(jià)值也就越高。期權(quán)賣方就要承擔(dān)額外的風(fēng)險(xiǎn)（因?yàn)橛懈L(zhǎng)的時(shí)間可能出現(xiàn)對(duì)其不利的情況），所以就要為額外的風(fēng)險(xiǎn)獲得額外的補(bǔ)償。
因此，實(shí)值期權(quán)具有內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值。虛值期權(quán)只有時(shí)間價(jià)值。你將來(lái)也會(huì)聽到平值，表示期權(quán)行權(quán)價(jià)和標(biāo)的期貨價(jià)格相同。實(shí)際上，平值期權(quán)是行權(quán)價(jià)接近期貨價(jià)格的期權(quán)。在4月黃金1399美元/盎司的例子中，1400看漲期權(quán)就是平值期權(quán)。1410檔的看漲期權(quán)肯定是虛值期權(quán)，而1390檔的看漲期權(quán)就是實(shí)值的。1340檔的看漲期權(quán)實(shí)值程度更高。我們?cè)趺纯创?500檔的黃金看漲期權(quán)呢？你可能認(rèn)為它是一個(gè)深度虛值的看漲期權(quán)，我認(rèn)為盈利的希望很渺茫。
深度虛值的期權(quán)一般都很便宜。你可以用很少的錢買入很多虛值期權(quán)，以至于如果發(fā)生意外事件，你能賺一大筆。一個(gè)類似的例子就是我所居住的內(nèi)華達(dá)的“百萬(wàn)美元”投幣機(jī)器。該州賭場(chǎng)這種機(jī)器的獎(jiǎng)金是累積的，3美元可能會(huì)博到3000萬(wàn)美元。確實(shí)有人贏到了，但你知道有多少這樣的人？無(wú)論如何都是很長(zhǎng)時(shí)間才會(huì)產(chǎn)生一位這樣的幸運(yùn)兒。
我曾經(jīng)有一位客戶，買了深度虛值的小麥看漲期權(quán)（如果我沒(méi)記錯(cuò)的話，期權(quán)權(quán)利金價(jià)格不到1美分/蒲式耳），而且還有3天就到期。看起來(lái)賺錢的希望渺茫，而且我覺(jué)得他應(yīng)該挽回一些錢，這樣還能彌補(bǔ)一些手續(xù)費(fèi)成本。然后切爾諾貝利事故發(fā)生了。我們之前都沒(méi)見過(guò)核事故發(fā)生，傳言開始滿天飛。第一個(gè)傳言說(shuō)，整個(gè)蘇聯(lián)的小麥?zhǔn)粘啥紱](méi)了。第二天、第三天小麥價(jià)格都漲到停板位置。期權(quán)起死回生，我的客戶最終在到期日以39美分/蒲式耳的權(quán)利金價(jià)格賣出。也就是說(shuō)，幾天前期權(quán)的權(quán)利金還只有不到50美元，而到期日時(shí)就達(dá)到了1950美元。他那天必須賣出，倒也是件好事（而且他不決定行權(quán)），因?yàn)楫?dāng)人們認(rèn)識(shí)到核輻射的損害程度不如一開始恐懼的那般嚴(yán)重時(shí)，小麥價(jià)格數(shù)日后一直在下跌。
你肯定不時(shí)聽說(shuō)過(guò)從赤貧到暴富的故事，就像期權(quán)起死回生一樣。我個(gè)人曾持有一些基本上沒(méi)什么價(jià)值的歐元看跌期權(quán)，但是在蘇聯(lián)軍事政變那一天，它們漲到50個(gè)點(diǎn)，價(jià)值625美元。但是等到第二天，葉利欽站在坦克上，政變失敗，期權(quán)又變得一文不值。有時(shí)候你得靈活點(diǎn)。關(guān)鍵是深度虛值的期權(quán)可能有時(shí)會(huì)撞到大運(yùn)，但它們成功的希望很小，一般都是虧錢的游戲。我更傾向在正常的市況中買入或者賣出平值期權(quán)。對(duì)于實(shí)值程度高的期權(quán)，你要投入很多資金，而這些資金本身可以用于多元化的投資。深度虛值的期權(quán)一般到了到期日就毫無(wú)價(jià)值。如果讓我選擇的話，我會(huì)傾向?yàn)榱藭r(shí)間價(jià)值而更多地投入。
波動(dòng)率
OK，我們已經(jīng)探討了期權(quán)價(jià)值是如何決定的——期權(quán)行權(quán)價(jià)格與標(biāo)的期貨價(jià)格的關(guān)系以及時(shí)間因素。其實(shí)，還有一個(gè)組成部分：波動(dòng)率。很簡(jiǎn)單，一個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)率增加，權(quán)利金也隨之增加。這是期權(quán)定價(jià)的重要決定因素。沉寂的市場(chǎng)一般被認(rèn)為價(jià)格波動(dòng)潛力更小，所以期權(quán)買方競(jìng)買意愿會(huì)低。然而，我的一些最好的期權(quán)買入交易都曾是“便宜”買進(jìn)的。當(dāng)大家都在買入的時(shí)候，精明的投資者就會(huì)賣出。權(quán)利金會(huì)隨著波動(dòng)率增加，原因十分簡(jiǎn)單：期權(quán)賣方要求獲得更高的權(quán)利金，以抵消在更具波動(dòng)性的市場(chǎng)環(huán)境中他們所承受的更高風(fēng)險(xiǎn)。許多期權(quán)定價(jià)模型很大程度上都強(qiáng)調(diào)歷史波動(dòng)率。在判斷“公允價(jià)值”（fair value）時(shí)，你就要使用這一數(shù)據(jù)。比如，市場(chǎng)運(yùn)行于年化價(jià)格20%的水平，那么這就是你的歷史波動(dòng)率。我發(fā)現(xiàn)這是一個(gè)學(xué)術(shù)意義上的用法，價(jià)值有限。它只是一種預(yù)測(cè)，而且過(guò)去并不能很好地預(yù)測(cè)未來(lái)。我的經(jīng)驗(yàn)與此相反：平靜的市場(chǎng)一般會(huì)引發(fā)更具波動(dòng)的市場(chǎng)，反之亦然。當(dāng)波動(dòng)率高的時(shí)候，期權(quán)價(jià)格較為昂貴，而且盡管可能需要勇氣，但通常這就是賣出的時(shí)候。另一方面，以前的老話說(shuō)得好：“不要在平靜的市場(chǎng)賣出。”讓我們用另外一種方式來(lái)總結(jié)一下。通常而言，權(quán)利金反映了近期的市場(chǎng)形勢(shì)。劇烈波動(dòng)市場(chǎng)的權(quán)利金比平靜市場(chǎng)高。風(fēng)險(xiǎn)與收益相等；然而，在某些情況下，大多數(shù)人并未看到即將來(lái)臨的市場(chǎng)變化。在大型走勢(shì)出現(xiàn)之前，權(quán)利金可能很小；在最應(yīng)該買入期權(quán)時(shí)它們反而最便宜。相反，當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期一致的時(shí)候，大量的賣出機(jī)會(huì)就出現(xiàn)了，因?yàn)闄?quán)利金已經(jīng)達(dá)到最高。
最后一點(diǎn)：按百分比來(lái)算，波動(dòng)率對(duì)平值期權(quán)和虛值期權(quán)的影響程度高于實(shí)值期權(quán)。原因如下：實(shí)值期權(quán)具有內(nèi)在價(jià)值和外在價(jià)值（也就是除內(nèi)在價(jià)值以外的所有價(jià)值——主要是時(shí)間價(jià)值）。內(nèi)在價(jià)值并不受波動(dòng)率的影響。東方銅牛網(wǎng)http://www.515g70m.cn/因此，波動(dòng)率變化10%，可能只使實(shí)值期權(quán)的價(jià)值改變2%，但可能使平值期權(quán)價(jià)值波動(dòng)10%。虛值期權(quán)受波動(dòng)率的影響最大，因?yàn)橹挥惺袌?chǎng)朝虛值期權(quán)行權(quán)價(jià)運(yùn)行時(shí)，虛值期權(quán)才會(huì)變得有利可圖。波動(dòng)率變化10%可能導(dǎo)致該類期權(quán)價(jià)值上漲50%，甚至更多。這種百分比變化表現(xiàn)對(duì)虛值期權(quán)而言更容易完成，因?yàn)樗鼈兏阋恕?br /> 決定權(quán)利金的最后一個(gè)因素是資金成本，或者說(shuō)利率。我不會(huì)在此深入探討利率問(wèn)題，或者探討各種期權(quán)定價(jià)模型，因?yàn)槲野l(fā)現(xiàn)這些變量更多是學(xué)術(shù)性的，而非實(shí)用性的。大多數(shù)情況下，交易場(chǎng)的內(nèi)行都能發(fā)現(xiàn)一些期權(quán)定價(jià)上的些許瑕疵，但這不是我們關(guān)心的東西。我們身處市場(chǎng)，目的是找出更有價(jià)值的走勢(shì)（或者說(shuō)，對(duì)于套期保值者而言，期權(quán)是一個(gè)價(jià)格保護(hù)工具）。