《巴菲特致股東的信》歷來是眾多巴菲特追隨者的經典學習范本，其中體現的大師投資理念值得投資者反復研讀。本博客從4月11日起連載《巴菲特致股東的信》，每日兩篇，期待能對投資者有所幫助。

巴菲特給合伙人的信 1964

1964 年 7 月 8 日

上半年的表現

由于我全家將于 6 月 23 日前往加利福利亞州度假，因此我在這里總結的市場水平是截止到今年 6 月 18 日的市場表現，而不是 6 月底。

在 1964 年的上半年道瓊斯平均工業指數從 762.95 點上漲至 831.50 點。在這段時間，投資者還獲得了大約相當于 14.40 點的紅利收入。所以總體而言上半年市場的平均水平上漲了10.9%。我此時多么希望道瓊斯指數在上半年乎沒有上漲，而我能向你們報告我們獲得了 5%的正收益，又或者道瓊斯指數下跌了 10%，而我們的資金卻沒有任何虧損或盈利。正如我曾經反復告訴你們的那樣：在道瓊斯指數大幅上漲的時候，我們往往難以跟上市場上揚的步伐。

下面是自合伙企業成立以來我們的表現和道瓊斯指數的對比情況：

在上半年我們的買入情況是令人滿意的。我們的普通股投資中包括三家我們（B.P.L.）已經是最大的單一持股人的公司。這些股票一直在被我們買入，而且是在一個對于私人擁有者來說每股價值被市場所低估的價格買入的。對于這三家公司，有一家我們已經持續買入其股票達 18 個月，而另外兩家則持續買入其股票達一年左右的時間。

我們完全有可能在未來一年內繼續日復一日的買入上述股票，只要上述公司或在其它的類似情況中的公司能夠持續的改善其盈利情況及增加其資產價值，同時其在資本市場上的股票價格卻沒有什么起色。這樣的投資對我們的短期表現不會起到很好的影響，但就長期而言這確實是有利可圖而且令人心安的做法。上述情況最終會以兩種形式終止，一是由于外部因素的影響，其市場價格得到了正確的反映，二是我們的持續買入是的我們成為了實際控制人。任何一種結果都將令我感到滿意。

需要注意的是，雖然在上述或類似的投資中，我們買入了價格被低估的股票，但是很多時候我們都是不可能成為其實際控制人的，因此剩下的唯一出路就是等待市場再次正確反映其價值，而市場正確反映其價值的時間我們是無法確定的。

1965 年 1 月 18 日

我們在 1964 年的表現

我們在 1964 年獲得了$4，846，312.37 的盈利，相對于道瓊斯指數的表現而言，這并不是我們表現出色的一年。我們（BPL）1964 年獲得了 27.8%的增長，道瓊斯指數增長了 18.7%。

對于有限合伙人來說，增長率為 22.3%。僅僅超出道瓊斯指數 9.1%和 3.6%，這是至 1959年以來我們表現得最差的一年。

雖然如此，我卻并不感到灰心喪氣，因為正如我早已經反復說過的，在道瓊斯指數的表現很好的年份中，我們將會難以趕上市場的上漲幅度，而我感到幸運的是這種情況尚未在 1964年發生。

注：每年巴菲特都會把它的合伙企業的表現和道瓊斯指數以及幾家大的著名投資公司的表現進行比較，同時提出自己的一些觀點，并強調相比那些投資經理而言，不但他們的業績表現遠遠不如自己的合伙企業，同時巴菲特自己大部分的個人財產也都放在了合伙企業里面，而不像其它的基金經理那樣即便虧損自己的個人財產也少有損失。這里不再一一翻譯出來。而他的投資業績，事實證明比絕大多數基金經理的業績好得多。

復利的喜悅

10 萬美元在不同的復合收益率情況下的表現：

注：巴菲特隨后論述了他關于長期復合收益率的觀點，認為道瓊斯指數近年來 11%以上的復合收益率在未來是不會持續的，而他合伙企業未來的長期年均復合收益率也不可能保持在目前的高水平。之后他再次不厭其煩地簡單介紹了他的三種投資方式（請參見我對 1961 年致合伙人信件的翻譯）。

（注：我們可以看到在道瓊斯指數表現不好的年份，全靠 WORKOUTS（套利）的貢獻才使得巴菲特戰勝了市場。巴菲特的第一種投資是有可能轉化為第三種投資的，即對于普通股的投資是有可能轉化為 CONTROLS（控制）的，控股之后巴菲特就不再在乎公司的市場價值了，只要該公司持續改善盈利，使得其資產價值不斷增加，巴菲特的合伙企業的收益自然就會不斷增加。為了保證在買入后有利可圖，巴菲特往往是把自己當成一個真正的生意人來權衡是否買入某只股票的，這是他對普通股進行投資的基本立場，所以對于第一和第三種投資方式，巴菲特的要求是非�？量痰模�他會挑選在公司股票的市場價格遠遠低于起市場價值的時候買入，這樣一旦他獲得控股權，只要能夠稍微改善公司的情況他就能夠保證合理的利潤，即便不可能控股，他也降低了長期持股的風險。而對于第二種投資方式，則相對巴菲特不要求什么價格遠遠低于價值，但是他看重的是另一方面的安全性，即短期是否可以獲得確定無疑的正回報（哪怕持股 3 個月只能獲得 3%的收益，只要該收益有確定性，那么從年化收益率的角度來看也是非常可觀的收益率了，這在市場整體下跌的時候給整個投資組合帶來的貢獻無疑是非常巨大的，尤其是當很大一部分的資本都投入其中的時候——問題在于巴菲特自己也不是能夠預測市場走勢的人，因此他在信中也說到在 1962 年他獲得超越市場水平的原因固然是在于 WORKOUTS 的貢獻，但幸運的是他剛好是在市場低迷的時候在 WORKOUTS中投入了較大比例的資金）。由此可見巴菲特的投資方式是跟很多基金經理的投資方式有著非常大的區別的。）